并购基金的特点是什么(PE相关术语有哪些)

PE相关术语有哪些

有限合伙企业：PE基金最常用的组织形式。由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。有限合伙制私募股权基金是由投资管理公司和一部分合格投资者共同成立一个有限合伙企业作为基金主体，投资者以出资额承担有限责任；投资管理公司为基金管理人也需要有一定比例的出资，并承担无限连带责任。　　GP：普通合伙人，有限合伙制基金中承担基金管理人角色的投资管理机构。　　LP：有限合伙人，有限合伙制基金中的投资者。天使投资：是权益资本投资的一种形式，指富有的个人出资协助具有专门技术或独特概念的原创项目或小型初创企业，进行一次性的前期投资。在我国著名的天使投资人有蔡文胜、雷军、周鸿祎、李开复等。　　VC(VentureCapital,风险投资)：由风险投资机构投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本，即对成长期企业的投资。　　PE：(PrivateEquity,私募股权投资)：与上述VC的定义对比来讲，此处指狭义的私募股权投资。狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资。而广义的PE指涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资。主要可以分为三种：PE-Growth：投资扩张期及成熟期企业；PE-PIPE：投资已上市企业；PE-Buyout：企业并购，欧美许多著名私募股权基金公司主要业务。　　PEFOFs：私募股权母基金。指将投资人手中的资金集中起来，分散投资于数只PE基金的基金。这种类型的基金可以根据不同PE基金的特点构建投资组合，有效分散投资风险。　　承诺出资制：承诺出资是有限合伙形式基金的特点之一，在资金筹集的过程中，普通合伙人会要求首次成立时一定比例的投资本金到位，而在后续的基金运作中，投资管理人根据项目进度的需要，以电话或者其他形式通知有限合伙人认缴剩余部分本金。与资金一次到位的出资方式相比，承诺出资制大大提高了资金的使用效率。例如：分三次出资，40%，30%，30%，每次出资相隔6个月。如果投资者未能及时按期投入资金，他们按照协议将会被处以一定的罚金。　　优先收益：又称“门槛收益率”，优先收益条款确保了一般合伙人只有在基金投资表现优良之时才能从投资收益中获取一定比例的回报。通常当投资收益超过某一门槛收益率(有限合伙人应当获取的最低投资回报)后，基金管理人才能按照约定的附带权益条款从超额投资利润中获得一定比例的收益。例如：某PE产品规定，在投资人首先收回投资成本并获得年化5%优先回报的情况下，收取10%的净利润超额收益分配。　　IPO(InitialPublicOfferings,首次公开募股)：指一家企业或公司(股份有限公司)第一次将它的股份向公众出售。也就是俗称的上市。通常，私募股权投资机构会期望以合理价格投资于未上市企业或公司，成为其股东，待企业或公司IPO后以高价退出，获得高额回报。　　并购：一般指兼并和收购。兼并指两家或者更多的独立企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。收购指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产，以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。并购也是私募股权机构的一种主要退出方式。　　尽职调查：在基金或公司层面对私募股权进行成功投资需要事先详尽的调查。要进行长期投资，有必要在签约前审核分析交易牵涉的所有因素。尽职调查要全面审核许多因素，比如管理团队的能力、公司业绩、交易状况、投资战略、合法证券等等。　　关键人条款：由于私募股权基金投资风险较大，基金管理人的能力对于基金整体业绩的影响较大，因而基金条款中会有关键人条款，即基金团队中指定的核心成员在整个基金存续期间不得离开，否则投资人有权要求召开合伙人会议，提前对基金进行清算。　　联合投资：对于一个投资项目，可能会有多个机构同时关注。当多个投资机构决定共同投资于该企业时，这样的投资方式被称作联合投资。一般来说，联合投资会有领投机构和跟投机构的区分，领投机构会负责分析待投资企业的商业计划书可行性，跟投机构则主要参与商议投资条款。　　过桥融资贷款(Bridgefinancing)：公司在正式IPO或私募融资前为确保经营和融资活动顺利推进所进行的短期贷款，通常期限在1年以内，最终会被永久性的资本如股权投资者或长期债务人所取代。过桥融资贷款的提供者一般是承销商或私募投资者，通常这笔贷款不是以现金方式支付利息，而是在IPO或私募成功后以股票方式支付。

并购基金有哪些特点？

1.在资金募集上,主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集,它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作,一般无需披露交易细节。2.多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。pe投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具。3.一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。4.比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与vc有明显区别。5.投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。6.流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。7.资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。8.pe投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。9.投资退出渠道多样化，有ipo、售出(tradesale)、兼并收购(m&a)、标的公司管理层回购等等。前海首华资料参考，同时也希望能对您产生帮助。

独家|这是并购基金的时代

中国并购大时代已来临

截止到5月18日，两市共有398起并购案例发布了董事会预案，是去年同期的1.8倍。中国企业的并购案近年也呈现一个爆发式增长的态势，无论数量维度，还是金额维度。中国并购行业从2009年不到300亿的市场规模成长到2016年的近2万亿的市场规模，中国并购行业的强劲增长，这主要得益于经济转型、一些高速成长的行业浮现整合重组的机会。

图1.近年中国企业并购案例数量及金额爆发式增长

什么是并购？为什么并购？

并购（MergersandAcquisitions，M&A）包括兼并和收购两层含义、两种方式，即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。

企业并购产生并购行为最基本的动机就是寻求企业的发展。企业发展有两种选择，内部扩张和外延并购。内部扩张是一个缓慢而不确定的过程，而外延式并购尽管会带来不确定性，但于企业而言要迅速的多，有利于企业在短时间抓住可能“稍纵即逝”的风口。

图2.内生or外延？企业在不同阶段的发展选择

资料来源：上市公司并购重组业务介绍，华泰联合证券

并购给企业带来的协同效应，也就是并购的“1+1＞2”当中的增量部分，包括经营协同效应(OperatingSynergy)和财务协同效应(FinancialSynergy)。而这些协同效应离不开几个关键：资源整合、市占率提高、溢价力提升、成本节约、寻找新的利润增长点。这些都是吸引企业去外延并购的“蜜糖”。

并购基金：神秘的“摆渡人“

和其他PE基金相比，并购基金比较“神秘”。但是政策方面一直给并购基金的发展给予不少正面的支持，2012年3月全国人大代表、中国证监会上市部副主任欧阳泽华在证监会系统代表**新闻发布会上表示，证监会下一步将大力发展并购基金。2015年，《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》和《商业银行并购贷款风险管理指引》的发布都大大优化了并购市场的条件。

图3.近年中国企业并购案例数量及金额爆发式增长

资料来源：2006-2015年中国并购行业研究，私募通，2016-01

在行业系统大发展及政策春风的大背景下，并购基金也随着并购行业的发展悄然壮大，从2006年的独苗一只到2015年的185只，2015年单年募集金额在843亿元，06年到15年10年期间总募集规模达到1829.92亿元。也因为并购基金的资金介入，帮助了不少公司进行了更好更高效的资源整合，而并购基金也成为当之无愧的“企业并购”摆渡人。

并购基金：如何设计和盈利？

并购基金的结构设计方面，行业做的最多是夹层和可转债两种。

图4.并购基金夹层设计

资料来源：综合信息整理

在并购案中，除去银行会提供一些并购贷款，也就是优先债权。并购夹层基金则是认领收购方收购被收购方这个过程之中的非优先债权以及利润分配权或者可转债，并由上市公司出具一个担保或者回购的承诺。此外，上市公司大股东或者管理层还通常是并购夹层基金的劣后出资者。夹层结构通常具有债券投资和股权投资的双重性质，除去债权这块类固定收益之外，夹层基金还有可能享受一部分上行想象空间，这部分超额收益来自于并购本身的协同效应、标的公司的利润增长。总之，夹层基金风险和收益都低于股权投资，但是高于优先债券。

图5.并购基金可转债设计

资料来源：综合资料整理

第二种比较常见的结构是可转债。投资者认购并购基金的可转债部分，上市公司或龙头企业作为劣后，PE机构作为并购基金的单个GP或和上市公司关联企业作为联合GP。在一定时期内，一般是三年，可转债的持有者有把手中的债权转为股权的权利。可转债的结构主要优势是有效降低了投资风险。一般来说，被收购标的在三年内，其成长情况或增值情况已经可以看得到，起码趋势是清楚的，如果在三年内，经营不佳，未来增长不明确，则选择一固定收益的方式安全退出。那如果经营良好，增长趋势明确，则继续以股权持有，以获得更高的收益。

并购基金：跨资产配置的宠儿？

从各个资产类别来看，并购基金横跨固定收益、PE、二级市场三个资产类别，亦可具备股权投资和债权投资两种投资特性，兼具抗通胀的保值性和与新经济共同成长的成长性。并购基金的结构设计和风控措施是当中，收购方的上市公司大多对于并购基金的优先级及中间级有担保和回购的措施，赋予了并购基金的债权属性。

图6.各大类资产类别的主要类型

资料来源：综合资料整理

并购基金给予基金份额持有者享受并购案协同效应的一个风险敞口，通过给予超额收益的分配或到期换股选择权的方式，给到持有者一定类似PE的上行想象空间。而并购基金也多介入一些高成长的行业，也是行业的高成长造就了企业间并购整合的机会，也使得并购基金的“超额收益“及”换股权“显得性感。

图7.并购案例多发自高成长的行业

资料来源：2004-2015年中国并购市场回顾与2016年展望，Pwc.，2016-01

此外，并购本身高发在成熟公司当中，多为上市公司。也因为此，并购基金也是享受了一个信息不对称的一个差价和收益。有趣的是，不少收购方不愿意让被收购方以及外界知道自己的收购动机，以防止被收购方的抬高收购价格、或“毒丸计划“造成障碍及潜在竞争者的介入。而作为上市公司，并购本身会对股价造成影响，故并购的信息保密就显得更为重要。信息的不透明为并购基金的募集造成一些障碍，故市场上并购基金多向大型机构进行募集。

并购基金：退出及收益到底如何？

并购基金其实有几个主要的特点，风险较低、收益较为稳健以及退出渠道良好。风险较低时因为并购基金的行业相对比较成熟、市场规模也较大，并购较容易实现协同效应，而且项目完全失败的风险很低。收益的稳健性是说并购基金由龙头企业或上市公司以及优质的PE机构共同运作，被收购的标的企业能够在资金、技术、管理运营等方面获得全方位的支持，让企业在一个良性的轨道上形式，从而是基金形成资本增值。退出渠道是大家都很关心的问题，一般来说，并购基金会和上市公司或龙头企业签订股份回购协议，对于被收购标的的退出安全做好提前准备。

图8.并购基金的主要特点

资料来源：综合资料整理

国内缺乏并购基金公开全面的退出收益的数据。而根据凯雷的数据看，全美并购基金3年平均收益在16%，全美前25%并购基金的3年收益27%。当然这个并购基金的收益是包括各类资金，包括纯股权投资或劣后的收益，对于并购夹层基金的优先以及中间级未必达到均值收益率。

图9.私募股权投资VS其他金融产品投资

资料来源：凯雷 

总结

总而言之，在经济转型及行业加速整合的当下，并购基金成为资本市场一股不可忽视的力量。而并购基金本身集聚几类资产（固定收益、PE、二级市场）特性，又吸引了不少投资者参与。相信随着新旧经济的交替，行业整合的深入，中国的并购市场将迎来属于自己的大时代。

参考文献：

2016年中国股权投资市场，清科研究，2017-01

2004-2015年中国并购市场回顾与2016年展望，Pwc.，2016-01

2006-2015年中国并购行业研究，私募通，2016-01

上市公司并购重组业务介绍，华泰联合证券

来源：诺亚精选（noahwm-fund）

作者：张旗

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金融pe是什么意思

privateequity(简称“pe”)也就是私募股权投资，从投资方式角度看，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。广义私募股权广义的pe为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资,即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和pre-ipo各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资(venturecapital)、发展资本(developmentcapital)、并购基金(buyout/buyinfund)、夹层资本(mezzaninecapital)、重振资本(turnaround)，pre-ipo资本(如bridgefinance)，以及其他如上市后私募投资(privateinvestmentinpublicequity,即pipe)、不良债权distresseddebt和不动产投资(realestate)等等。狭义私募股权狭义的pe主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国pe主要是指这一类投资。

股权投资基金与并购分别指的是什么？

随着投资市场逐年壮大，滋生了各种各样的的投资方式，股权投资就是众多投资方式中的一种。有一种股权投资是以基金为载体的，所以称为股权投资基金。股权并购有可能意味着公司并购，公司并购可以扩大公司的经营规模，在并购之前，需要签订一份股权并购协议书。那么，股权投资基金与并购分别指的是什么?请看下文。一、股权投资基金1、含义股权投资基金，在中国通常称为私募股权投资，从投资方式角度看，依国外相关研究机构定义，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。2、特点(1)在资金募集上，主要通过非公开方式面向少数机构投资者或个人募集，它的销售和赎回都是基金管理人或者基金销售公司通过私下与投资者协商进行的。另外在投资方式上也是以私募形式进行，绝少涉及公开市场的操作,一般无需披露交易细节。(2)多采取权益型投资方式，绝少涉及债权投资。PE投资机构也因此对被投资企业的决策管理享有一定的表决权。反映在投资工具上，多采用普通股或者可转让优先股，以及可转债的工具形式。(3)一般投资于私有公司即非上市企业，绝少投资已公开发行公司，不会涉及到要约收购义务。(4)比较偏向于已形成一定规模和产生稳定现金流的成形企业，这一点与VC有明显区别。(5)投资期限较长，一般可达3至5年或更长，属于中长期投资。(6)流动性差，没有现成的市场供非上市公司的股权出让方与购买方直接达成交易。(7)资金来源广泛，如富有的个人、风险基金、杠杆并购基金、战略投资者、养老基金、保险公司等。(8)PE投资机构多采取有限合伙制，这种企业组织形式有很好的投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。(9)投资退出渠道多样化，有IPO、售出(TRADESALE)、兼并收购(MA)、标的公司管理层回购等等。二、股权并购1、含义股权并购系指并购方通过协议购买目标企业的股权或认购目标企业增资方式，成为目标企业股东，进而达到参与、控制目标企业的目的，使该境内公司变更设立为外商投资企业。依据《关于外国投资者并购境内企业的规定》第2条：本规定所称外国投资者并购境内企业，系指外国投资者协议购买境内非外商投资企业的股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业(称“股权并购”);或者，外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或，外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产(称“资产并购”)。由上述规定内容可以看出国内立法对股权并购内涵的界定。2、与资产并购的区别与联系(1)并购意图。并购方的并购意图是为了取得对目标企业的控制权，体现在股权并购中的股权层面的控制和资产并购中的实际运营中的控制。虽然层面不一样，但都是为了取得对目标企业的实际控制权，进而扩大并购方在生产服务等领域的实际影响力。(2)并购标的。股权并购的标的是目标企业的股权，是目标企业股东层面的变动，并不影响目标企业资产的运营。资产并购的标的是目标企业的资产如实物资产或专利、商标、商誉等无形资产，并不影响目标企业股权结构的变化。(3)交易主体。股权并购的交易主体是并购方和目标公司的股东，权利和义务只在并购方和目标企业的股东之间发生。资产并购的交易主体是并购方和目标公司，权利和义务通常不会影响目标企业的股东。(4)交易性质。股权并购的交易性质实质为股权转让或增资，并购方通过并购行为成为目标公司的股东，并获得了在目标企业的股东权如分红权、表决权等，但目标企业的资产并没有变化。资产并购的性质为一般的资产买卖，仅涉及买卖双方的合同权利和义务。不同的是，股权投资基金投资期限长，资金来源很广泛。而股权并购是为了掌控目标企业，达到增资的目的。不管是股权投资基金还是股权并购，都存在着一定的法律风险，所以在做股权投资基金与并购之前，要写一份企业计划书，规划管理好股权投资基金与并购事宜，这样就可以规避这些风险。延伸阅读：私募股权投资有哪些法律风险？并购重组成功复牌后一定会涨吗？企业并购重组停牌是利好吗?成功复牌后一定会涨吗?

《并购基金和私募的区别是什么

看门狗财富为您解答。普遍的看法是，并购基金是私募股权投资基金的一个分支。私募股权投资是指以非公开方式募集资本，投资于企业股权的一种投资形式。相对于企业发展所处的种子期、初创期、发展扩张期和Pre-IPO时期，私募股权投资基金可分为天使基金、风险投资基金、增长型基金和Pre-IPO基金；对于企业成熟阶段和衰退阶段的投资，主要由并购基金完成。然而，在国外资本市场，私募股权基金主要指并购基金，与之呼应的一词是风险投资基金；而在国内资本市场，私募股权投资基金主要指投资于Pre-IPO阶段的资金。造成私募股权投资基金内涵差别的主要原因在于私募股权投资基金并不是一个划分各类投资基金的合适标准。私募股权投资的特点在于融资方式，而并购基金着重于强调交易方式。从私募股权投资基金的发展历史来看，私募基金起源于并购基金。二十世纪九十年代前，杠杆收购是并购基金采用的典型交易方式，并购基金就意味着杠杆收购。杠杆收购在二十世纪八十至九十年代达到高峰，之随着垃圾债券市场的崩溃而逐渐将萎缩，而又在二十一世纪复苏。

并购基金的特点包括()。I.高收益、高风险Ⅱ.权益性投资方式Ⅲ.投资机构采用有限合伙制...

A解析：正确A并购基金的特点:①高收益高风险;②以募集形式募集和投资;③投资性投资方式;④投资于被低估的对象;⑤投资机构采用有限合伙制;⑥投资退出渠道多样化。

应收账款资产证券化特点、风险与模式并购基金的3种模式，收购、借壳、定增

一、应收账款的介绍和分类

广义上，应收账款泛指企业一切将在未来收到本金和利息的债权。狭义上，应收账款是指企业在正常的经营过程中因销售商品、提供劳务等，应向购买单位收取的款项，包括应由购买单位负担的税金和各种运杂费等。应收账款与收入有密切关系，在确认收入的同时确认应收账款。应收账款是企业在销售过程中形成的一项债权，实体企业在提供产品或劳务后形成的贸易应收款，通常有具体的发货单或者发票。与一般的债务债权关系不同，应收账款通常有以下几个特点：通常是企业之间债务债权关系；债务人无需对其支付利息；通常没有抵押，纯粹以企业的商业信用作为担保。

在国外，进行应收账款资产证券化的基础资产主要分为两类：一是实体企业在提供产品或劳务后形成的贸易应收款（TradeReceivables），通常有具体的发货单或者发票；二是称为未来现金流（FutureFlowTransaction），是专指公司在进行对外交易时未来的离岸应收账款，通常没有具体的发货单或者发票，是还未形成的应收款。

未来现金流主要是通过结构设计来实现用专门的离岸账户来收集现金流，其中可用来资产证券化的资产种类随着时间不断变化，最为常见的资产种类均起源于出口应收款，2002年之后金融机构的应收款构成了未来现金流基础资产的主要组成部分。现金流的来源则主要包括国外进口商对应收账款的支付，国际信用卡公司对本国银行的支付，境外银行对本国银行的汇款等。

考虑到我国资产证券化的发展现状，及我国的外汇监管情况等，未来现金流模式短期内在我国的参考意义不大，因此，下文主要阐述贸易应收款证券化在国外的发展情况、运作方式和我国的初步尝试，论述我国发展贸易应收款的意义与建议。

二、贸易应收款及其证券化在国外的发展情况及运作模式

（一）国外贸易应收账款的发展情况

在国外，由于工业化时间相对较长，企业应收账款出现时间较早，发展相对成熟。在成熟经济体中，应收账款是企业经营的一个重要环节，因而其规模受宏观经济影响明显，在经济上行期持续增长，而在经济下行期明显下降。同时，金融行业和非金融行业的变化趋势也有所不同，金融企业由于其行业特殊性，受经济危机的影响更大，应收账款的变动幅度相对较大，而非金融企业的波动幅度较小。

以美国为例，在1990年之后金融企业与非金融企业金融资产中的贸易应收款随着经济发展均持续增长。金融企业在1997年亚洲金融危机时出现了一个小幅震荡后继续增长。而2007年国际金融危机的爆发，整体经济趋势的下滑，金融企业与非金融企业金融资产中的贸易应收款均出现了下滑，非金融企业的贸易应收款在2010年左右随着经济的复苏则开始逐步回升，并超过了前期水准。而金融企业的贸易应收款则在较大幅度下降之后，一直维持在低点附近，并未有明显的复苏迹象。可见，相对于金融企业，贸易应收款是非金融企业经营活动的一个重要组成部分，尽管受到金融危机的影响，但随着经济的复苏，贸易应收款的规模也随之扩大。

（二）贸易应收账款证券化的运行方式

贸易应收账款证券化在国外的运行方式比较成熟，发起人对自己的应收账款进行分析和筛选，选择合适的资产进行入池并打包出售给特殊目的载体，使发起人的破产风险与拟证券化应收账款进行隔离。单个发起人可以把自己的应收账款一次性销售给SPV，也可以多个企业联合把应收账款出售给SPV。前者的优点是结构简单，而后者比较适合统一融资的集团企业架构，可以降低发行成本。

SPV将应收账款组成资产池之后，由增信机构进行信用增级，评级机构进行评级，然后由承销机构发行给投资者，发行方式可为公募或者私募。交易结构方面，由于应收账款的期限较短，一般采用循环结构，SPV回收的应收账款现金流不会先用于偿付证券的本金，而是去购买新的应收账款，以维持资产池的规模。信用增信方面，会采用内部增信与外部增信相结合的方式，内部增信一般包括优先次级结构，超额抵押等，外部增信包括设置动态准备金等。SPV将从承销商处获得的发行款支付给发起人，并支付相关中介机构的费用。最后，由资产服务机构对应收账款进行管理，SPV来负责支付证券的本息。

三、应收账款证券化的产品特点

应收账款证券化由于其基础资产的特殊性，相比于其他诸如CLO，Auto-ABS，RMBS等证券化产品，应收账款证券化产品在基础资产和交易结构方面均有比较突出的特点。

在基础资产方面，应收账款证券化的特点主要体现在以下几个方面：第一，应收账款期限较短。由于企业的应收账款周转速度越快，企业的流动资金越充足，反之周转天数越长，企业的经营活动受到的影响就越大，因而在国外应收账款期限较短，一般在半年以内。第二，应收账款无利息收入。国外应收账款一般采用赊销形式，是企业给予客户还款期的宽限，因此只要在约定的日期之前客户完成对销售企业的支付即可，无需支付利息。第三，应收账款可能存在价值摊薄。应收账款价值摊薄是指任何因非信用事件导致的应收账款的减少。主要包括对债务人出具的贷项通知单（因清单错误或者产品质量问题而对债务人开具的用于抵减应收账款），对客户提供的折扣等，会对应收账款的价值产生很大影响。第四，应收账款通常没有抵质押物担保。应收账款一般是销售企业基于客户的信誉为促进经营获得而提供的赊销，因此一般不需要客户提供抵质押物担保。第五，不同类型的应收账款之间同质性不高。应收账款的形成与业务类型密切相关，比如大企业之间的应收账款通常金额较大，而大企业对下游众多小企业形成的应收账款的金额通常不大，因此业务类型的不同造成应收账款之间的同质性不高。第六，入池资产数量比较灵活。入池资产数量方面，可以根据应收账款的金额大小灵活选择入，例如，公共企业（如水、电、煤气等）金额较小的应收账款入池时，入池资产笔数会比较多，而选择大型企业间的金额较大的应收账款入池，则相应的入池资产笔数则会缩小。

在交易结构方面，应收账款证券化的特点主要体现在以下几个方面：第一，应收账款的回收不能与发起人完全隔离。由于应收账款的产生与回收与发起人的持续经营能力密切相关，如果发起人在证券存续期内破产，那么将无法持续产生新的应收账款，甚至造成已有应收账款回收的困难，进而直接导致交易的提前结束，因此大多数交易中应收账款都不能与发起人完全隔离。第二，发起人数量灵活。应收账款证券化交易中的发起人，可以是一个单独的发起人，也可以有多个发起人联合，前者的优点是结构简单，而后者比较适合统一融资的集团企业架构，可以降低发行成本。第三，一般采用循环结构。应收账款期限一般在半年至一年以内，时间短，周转快，多采用循环交易模式来支持长期证券的发行。第四，一般设有准备金账户。应收账款无利息收入，为保障证券存续期费用和利息的支出，多设有准备金账户，包括可变准备金账户和不变准备金账户。

四、应收账款证券化产品的风险特征

由于应收账款证券化的产品特点与其它结构融资产品不同，因此其风险特征也不同于其他产品，主要体现在以下几点：

（一）应收账款的回收不能与发起人完全隔离，发起人信用等级较低的情况下，证券的本息偿付也将受到负面影响

在应收账款证券化的交易中，发起人将应收账款转让给SPV，SPV再以应收账款产生的现金流发放证券。即使发起人已经将应收账款的收益权转移给了SPV，但投资者基于应收账款的收益仍然依赖于发起人持续产生和回收应收账款的能力，投资者的收益依然暴露在发起人的信用风险和经营风险之下。

因此，为了保障应收账款的回收，发起人一般会提供关于组织和服务政策的陈述与保证，说明他们在应收账款到期之前行为，例如对应收账款的归集和管理，违约应收账款的处理等都会保持一致，在循环期内也只提供当初符合设定标准的应收账款入池。同时，此类情况也会反映证券的优先级别方面。一般情况下证券的优先级别上限不能超过发起人的主体级别。在对发起人的主体信息（如出售者的历史沿革、声誉，行业竞争程度，入池应收账款占发起人资金比例等），债务人的支付行为，对规定条款的遵从程度，交易结构特点等进行分析后，证券的优先级别上限可以适度上调，超过发行人主体级别。

（二）应收账款的期限一般较短，大多采用循环结构，不确定性较大

应收账款通常期限短，周转快，为了支持长期证券通常采取循环的交易模式。循环期内，SPV回收的应收账款现金流在支付完投资者利息后，不会支付给证券的本金，而是去购买新的应收账款，以维持资产池的规模。在证券的整个存续期内包含两个子期间：循环期（revolvingperiod）和本金摊还期（principalamortizationperiod）。在循环期内，只向投资者支付利息而不偿还本金，循环期通常持续18至48个月。在本金摊还期，新的现金流不再用于购买新的应收账款，而是向投资者偿还本金。

一个证券的循环期和本金摊还期都是事先确定的，但如果在循环期内触发信用事件，就可能提前结束循环期，进入摊还期。通常情况下，信用事件的触发条件包括：应收账款坏账增加、原始权益人破产、发起人发生重大资产重组等。信用事件一旦触发，资金会被冻结并寻求解决途径，如果过期仍未解决，则进入摊还期。由于循环期内可以购买新的应收账款入池，而且触发信用事件的时间及条件均有较难预测，因此为循环结构的应收账款证券化产品带来较大的不确定性。

还有另外一种循环结构，即SPV在发行前先获得投资者在特定时间购买证券的承诺。在证券存续期间，购买新入池资产并不是取决于SPV，而是由发起人进行决定，即并非由SPV向发起人发起购买通知，而是只要发起人把应收账款出售给SPV，投资人就要按约定进行购买。这种循环结构为发起人提供了灵活性，可以自行决定出售时间和规模，而它的不足是不确定性比较大。

（三）应收账款无利息收入，容易产生流动性风险，一般需设立准备金账户

应收账款是没有利息收入的基础资产，而证券化产品则在收款期间需要支付优先费用和利息支出，这部分利息及税费的支出通常由应收账款的本金进行支付，证券采用超额抵押的方式发行。用应收账款本金来支付证券利息及税费，可能导致无法按时足额支付而产生流动性风险。因此，一般应收账款证券化需要设立一个费用和利息支出的准备金账户去覆盖交易合同约定的各时点的费用和利息支出。

作为应对流动性风险的信用增级手段主要是准备金账户，一般有两种形式：可变准备金账户和不变准备金账户。与之对应的信用增级方式分别称为动态信用增级和静态信用增级。静态信用增级，即采用不变准备金账户，一般是在信托设立日时即发起机构提供一笔固定准备金（外部准备金账户）或从资产池中提取一部分固定资金（内部准备金账户），用于弥补资产池中应收账款预期违约后产生的损失，如果资产池中发生违约等造成损失先由准备金账户承担，不变准备金账户的余额会随着资产池中应收账款的违约而不断减少直至为零。在动态信用增级的方法下，随着应收账款的回收和循环购买，资产池的构成和特点也会发生变化，准备金账户的水平随着资产池的构成和特点的变化不断调整。可变准备金账户一般分为两部分：损失准备金账户和减值准备金账户，前者用于预防应收账款的拖欠和违约的发生，一般以历史上违约和拖欠损失的一定倍数作为提取准备金账户的标准，金额会随着资产池的总额而有所变动；后者用于预防退货等减值事件的发生，金额会随着资产池的构成和特点，如借款人的信用质量、资产所涉及行业的信用表现等的变化而变动。可变准备金账户设一最低水平，以预防债务人集中违约风险和减值风险。从投资者角度来看，可变准备金账户水平与基础资产直接对应，在资产池状况急速恶化的情况下可以为投资者提供充分的保护。从发起人角度来看，可变准备金账户成本较低，还可以减少提前摊还的发生。如果资产池的价值变动不是很大，则可以采取静态信用增级的办法。但需要过去4-5年的应收账款情况、违约和减值数据等来计算静态信用增级的准备金账户数额。

（四）应收账款一般无抵质押物等担保措施，因此一般需要外部保证或超额抵押

由于应收账款一般无抵质押物进行担保，因此，如果应收账款发生了因信用事件导致的损失后，资金回收只能来源于应收账款自身的回收率，受债务人的级别限制，证券的偿付存在较大的信用风险。

因此，一般需要外部担保或超额抵押等方式来为证券损失后的回收额提供保障。外部担保，一般可以采用专业的信用品质较高的担保公司，或者采用母公司的不可撤销及无条件担保。超额抵押，则是指拟证券化资产池价值超过所发行证券总额的部分，发起机构提供资产池中的应收账款余额高于证券的发行额，差额作为超额抵押，任何损失都先由超额抵押承担。

（五）应收账款同质性不高，表现波动幅度大，需严格限制入池资产的标准

由于应收账款的借款人不同，而且受宏观经济，债务人的经营情况波动，银行信贷政策等影响较大，因此若在证券化过程中不加选择，则应收账款资产池的同质性不高，而且表现波动幅度大，因此资产池的整体表现较难预测。鉴于此，在选择入池基础资产时要严格限制入池标准。

在选择入池应收账款的标准方面，一是要求历史数据充分，国外通常选择过去4-5年的应收账款偿还、违约和减值等数据，可用来预测拟证券化资产池的违约率、损失率等指标，进而确定准备金账户或超额抵押的额度，以便对资产池未来表现的预测提供基础；二是降低资产集中度，要求应收账款的债务人有一定的分散性，降低集中违约风险，尤其是在循环结构中，应收账款需具有一定的同质性，具有标准化、高质量的合同条款，使得应收账款的预期表现符合一定的规律。

（六）应收账款面临价值摊薄风险，需额外的增信措施

应收账款价值摊薄是指任何因非信用事件导致的应收账款的减少。摊薄主要有以下几种情况：因清单错误或者产品质量问题而对债务人开具的用于抵减应收账款的贷项通知单；对客户在根据发货单进行支付时提供一定的价格折扣；对长期客户提供一定的数量折扣；对一些市场提供暂时的定价优惠等。某些形式的摊薄结果非常严重，例如，如果对应收账款证券化资产池里的某笔应收款开具抵减贷项通知单，那么相关的应收账款的价值可能直接减少至零。

摊薄风险一般通过两种方式进行控制：一是来自第三方提供的流动性保证；二是附加的信用增级方式，如超额抵押，现金抵押，准备金账户等。在超额抵押结构中，任何损失都先由超额抵押部分承担。如果损失超过超额抵押的数量，则剩余部分由证券持有者和任何有必要的第三方承担。现金抵押与现金储备不同，现金储备是用来为证券费用和利息的支付提供保障，若应收账款的损失并不会影响证券费用和利息的支付，则不会动用现金储备账户。现金抵押同超额抵押的做法基本相同，但由于现金流的信用质量和稳定性高于还没有变现的应收账款，因此现金抵押提供相同信用增级量的所需金额低于支持同样组合的超额抵押资产的所需金额。一般通过历史违约水平来评估信用增级措施是否可以支持所要达到的信用等级。

并购基金的3种模式，把收购、借壳、定增一气呵成！

在成熟的资本市场，并购基金是私募股权投资的典型模式，是PE中的「高端」。世界知名的私募公司如KKR、黑石、高盛和凯雷都是以并购业务为主。全球范围内大部分的私募股权资金都用于企业并购和收购。

　　自2011年起，国内某私募基金与上市公司合伙成立从事并购服务合伙企业开创先河以来，这一模式被上市公司和PE联手复制，迅速风靡。在最火爆的2014年，有60余家上市公司发起成立并购基金或是公告预告成立。

　　今年6月份以来，成立并购基金完成产业并购依然是大部分上市公司的一致选择，A股市场一共有43家上市公司宣布参与设立产业并购基金。

　　公开资料显示，当月上市公司参与设立产业并购基金的总规模预计达到635亿元，投资方向主要集中在积极寻求变革的文化、体育、教育、传媒等新兴轻资产行业。

　　从产业并购基金规模来看，12家上市公司参与设立的投资领域涉及上述四类新兴轻资产行业的资金总规模超过200亿元，其中，永大集团、浙江金科、阳光城、八菱科技、长方集团、深大通等公司参与设立产业并购基金的规模均达到或超过20亿元。

　　与此同时，A股市场并购重组的大潮，在汹涌两年多时间之后，监管层对并购重组强化监管的新政下，过往案例有哪些特点值得借鉴？并购基金的盈利模式应该如何重新设计和思考？实际上，并购基金的模式，可以把它总结为三种模式：

　　第一种模式做老大

　　经常我们说的，就是做产业并购和整合，那么怎么样去做产业整合？除了PE以外，上市公司无疑是最好的资本对接平台。事实上，并购在很多年以前就有，包括我们原来著名的某系，实际上他们很多年以前就是做这种事情。比如说控股了一些上市公司，围绕某些产业来去做并购，所以第一种模式就是「做老大」的模式。简单地来说，就是控股上市公司，然后以上市公司为平台进行产业的并购和整合，不断的进行产业的深度或者产业宽度的整合，把一个市值比较小的一个公司做大。

　　从目前并购来看，大家都会看到很多例子，尤其很多优秀的公司，比如B上市公司、C上市公司等一些就是上市30多亿，通过不断的去并购，它的业务主业发生很大的改变。比如说B上市公司，它原来是一个TMT行业的小的上市公司，这种上市公司也就是二三十亿的市值，通过不断并购，还有业务量的不断扩大，迅速变成了200多亿的上市公司。所以，第一种模式就是自己来做老大，控制一些上市公司，然后进行一些产业的并购。

　　第二种模式参股上市公司

　　通过并购基金可以和上市公司绑成一个利益共同体，大家工作的一致性更高，这个参股的过程中可能会参多一点、参的少一点。市场知名的D股权投资基金也是，平时经常和他们的E总他来讨论一些并购，讲一些课，D股权投资基金经常说他们做「小三」的。因为D股权投资基金它是一个全民营的企业，然后他的资金基本上是来自于社会，那么他服务的上市公司又非常多，大家经常会看到他和上市公司成立并购基金的一些公告。受制于此，他们为什么讲自己是「小三」呢？就是他参股的股份不一定太高，大家都知道举牌5%以后，退出要五个月。他很多时候可能举牌的大多数都是在5个点以下，这样可以实现并购了以后顺利退出的情况。

　　另外，毕竟最后并购完了想退出的时候，如果占的股份比例越大，实际上退出也越不容易。但是作为长期股权投资基金来讲，因为重点服务于具有长期资本运营目标的上市公司，所以参股的比例是比较大一点的，有可能就会做成二股东，甚至是大股东这样一个形式。

　　第三种模式联合一些上市公司做一些投资并购

　　就是基本上是为了这个上市公司来选择一些目标的公司，PE基金投进去以后，然后装到上市公司。或者这个项目发展得非常好，它可以独立IPO，就让它独立的去IPO了。在这个过程总，PE基金需要完成非常专业的工作，比如并购标的的运营管理的规范化、主营业务的重新梳理等。

　　给大家举几个例子，这也是我们G股权投资基金，也是我来这个公司以后做的几个和上市公司并购的一些案例。刚才也介绍了，并购它不像炒股票，所以并购的收益是非常之稳定的，不管市场怎么去大跌。这几个例子都充分说明了，在两年前甚至一年前做的并购，不管市场怎么大跌，作为一个投资人也好，或者一个小的上市公司也好，通过耐心和细致的并购标的孵化，到一定合适的时间，给上市公司注入了一个非常优质的资产的话，即使二级市场整体景气度较低的情况下，上市公司股东的财富不会受损失的。

　　这也是符合监管的两条核心原则，即有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性。无论对于上市公司，参与的PE机构，产业并购和整合，二级市场个人股东等等利益相关方都是有利无弊的。

（来源：中国资本联盟）

并购基金的特点包括（）。Ⅰ.高收益、高风险Ⅱ.权益性投资方式Ⅲ.投资机构采用有限合伙制Ⅳ.投资退出渠来自道多样化

A解析：并购基金的特点:①高收益、高风险②以募集形式募集和投资③权益性投资方式④投资于被低估的对象⑤投资机构采用有限合伙制⑥投资退出渠道多样化

2015跨境并购特征：民营企业与股权投资基金的崛起

中国所掀起的全球第六次并购浪潮仍在升温。

据《2015年中资海外并购年报》，中国海外并购在2015年再创历史新高，全年中资海外并购总计为478宗，涉及资金超过2268亿美元。

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