建行长盈3号怎么样(租赁住房千帆竞发，大型租赁社区如何盈利？)

租赁住房千帆竞发，大型租赁社区如何盈利？

专注新市民宜居与存量资产盘活

近期，笔者在与广州黄埔区一家国企租赁平台聊天时了解到，中新广州知识城很多新招来的企业（面板、生物医药等），都向他们要租赁住房，一开口就是300、500套。但知识城这几年配套比较差，园区租赁房源少，这些企业的员工不得不到更远的白云区租住，早晚通勤成本很高。

为了留住员工，企业给蓝领普工开出的工资超过6000元，缓解超出预期的居住和通勤成本。我反问道，知识城那边的大型制造企业很多、招工密集，为何不集中建设一批大型租赁社区呢？我认为这是多赢，员工通勤成本低了，企业招人方便了，园区兴旺了，我们的房源压力也小。

租赁社区——住房租赁的发展新路

随着“产业进园区、园区变城区”，“产城融合”在迅速推进，同时，新入职员工特别在意通勤成本，可晚睡但不能早起，政策也要求新建租赁住房要“职住平衡”，降低通勤成本，这就为外围新区、产业集聚区大型租赁社区发展创造了条件。

上海首个集体土地入市试点新建租赁住房项目

今年，国家要求人口净流入大城市，推进供地“两个集中”，其中要求租赁地块要单列且不得低于新增供地的10%，还要求40个城市大规模筹建保障性租赁住房，即面向无房人群，供应的低租金（租金单价或套均总价低于片区市场平均租金）、小户型（70平方米以下）。

比如，深圳今年改造筹集租赁住房10万套以上；上海“十四五”新增供应150个项目、20万套租赁住房，还有20万个床位的宿舍型项目形成供应；广州“十四五”通过城市更新提供保障性租赁住房35万套；杭州今年开工100万平米，南京2021-2022年筹集10万套。

同时，还明确了5种供应渠道：

集体建设用地集中建设

国企、高校、企事业单位利用自有用地建设

园区集中建设或配建

存量房源筹集，即存量低效的商业办公改租赁

新增用地建设（单列的租赁地块）

上述这些供给渠道，建设的项目都应该是大型租赁社区。

“内容+空间”，提升身份认同

租赁社区，它针对的是商品房小区，它不是租赁的一种新形式或新业态，也没有官方的定义，但早已出现。比如1980年代的租赁公房，本世纪初的廉租房，近年来的公租房等，都是租赁社区。

但是，他们更多的是大体量租赁房源的集合，更多强调租住而非社区的打造。

长沙县湘绣苑公共租赁住宅小区

相对于住区的物理范畴，社区更偏向于归属感与氛围感，也就是身份认同。简单来讲，除了租住外，社区还包含生活和社交。前者指的是围绕居住的生活，比如跑道、剧场和幼儿园、医院；后者可以有书店、文创、咖啡、花艺、轻食、画廊等，“内容+空间”的组合提升身份认同，这是当下年轻人需要的。

例如，瑞士苏黎世的公租社区——MehralsWohnen，在居住之外，社区配套宗教、办公、教育、商业、艺术等公共使用空间，这些空间与室外绿地、广场结合，共同构成整体性、连续性的公共生活。这与新加坡组屋基于居住、商业、教育、交通等功能的社区机制也有一定的相似之处。

MehralsWohnen，底层功能

以杭州湾新区租赁社区为例，这个项目是上汽大众落户宁波杭州湾新区后，新区在越溪湖畔打造的一个“产城融合”的租赁社区，包含高新、智能、众创园、越溪湖和双浦五大社区，为上汽和附近一些企业合计12万名产业人员过渡居住提供生活配套，它要打造3个租赁社区的理念：

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购娱一站式，功能一体化

即每个社区均应规划建设一个功能复合、紧凑的邻里中心，在步行可达范围内，满足产业人员一站式生活需求。

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人群多元汇，连廊户户通

以连廊串联公共中心与居住建筑，不同企业、不同地域文化背景的人员汇聚在一起，形成充满人气、活力、创新与和谐的社区。

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全区智能化，绿道通四方

通过智能化建设，实现“智慧社区”管理，并采用多种绿道等形式，让绿色在社区中流动，人与自然和谐共生。

杭州湾新区租赁社区

四招解决社区成本问题

租赁社区，要解决的痛点和堵点，除了长租公寓深受其害的高成本、融资难、盈利模式不清晰、运营难等，还要面对前期一次性投入的高额建设成本，特别是社区基建和社区安防，前者包括水电管气路等市政设施、教育医疗等公共设施；后者包括管理维度和半径扩大后的成本。

解决这些成本，有四个途径：

一是控制前期成本。大型租赁社区项目多位于城市郊区、新区或产业新城，这些区域地块的拿地成本较低，往往城投在前期土地储备、一级开发时，就应该将市政和公共设施一并解决。比如前面讲的杭州湾新区租赁社区，笔者曾经参观过的佛山北滘美的租赁社区，张江纳仕国际社区等。

上海张江纳仕国际社区

解决这类租赁社区的前期成本，一是靠企业，比如，张江纳仕国际社区是由旭辉瓴寓携手张江集团为高科技人员打造的租赁社区，旭辉瓴寓负责轻资产管理；二是靠政府，比如政府和村集体洽谈，村集体分享长期收益，土地成本还会更低，比如北京首创繁星集体土地租赁项目；三靠园区（城投），比如自如里•广州黄埔凯得家青年社区，投资方是广州开发区金控，自如做轻资产管理。

二是专项资金。近期，国家发改委印发《保障性租赁住房中央预算内投资专项管理暂行办法》，今年的额度有100个亿，目前上报的100多个项目大概300个亿投资，如果都符合条件，做到应保尽保。有这些专项资金，租赁社区的内外部基础设施、公共设施，基本上都解决了。

三是政府背书的融资。大型租赁社区，给“产城融合”做配套、服务于职住平衡，本质上是准公共产品。因此，除了专项资金（还包括正在持续投放的财政奖补资金），后续开发建设和运营的投入和成本，还可通过政府背书下的融资解决，比如专项债、类REITs和建行贷款。

目前，国开行、农发行、建行都开始同步推进大型租赁项目融资，比如建行2019年与11个试点城市合作，合计3000亿信贷规模，助力120万套（间）租赁住房建设；国开行累计发放租赁住房（含公租房）1700亿元，额度上不封顶，已下放权限给分行，最长期限25年，可适当延长。

四是智能化运营降成本。租赁社区往往是几百人、上千人的大型社区，而租赁人群类型简单、生活习性统一、需求维度一致，为智能技术应用提供了场景。比如，V领地青年社区引入智能化经营方案，签约入住，安防、门锁、监测、报修、水电充值、客户投诉等经营流程均线上管理。

再比如，乐璟生活社区开发了国内首个租住大社区安全管理系统——云盾宿管。它集消防、入户安全、社区治安为一体，通过高度系统集成，实时后台监测响应，覆盖社区每个角落，为安全、舒适的社区树立坚实的“后盾”，极大地提高了“人房比”（每个员工管理的房间数）。

总之，大型租赁社区，一定要傍上地方政府、新区管委会、城投等，这样不仅能更多开辟融资渠道，还能极大地降低融资成本，更重要的是，切入到国家政策扶持的赛道；还要将智能科技用到极致，提高人房比，最大程度降成本、降低租赁社区的安全隐患，为经营扫清障碍。

大型租赁社区的盈利模式

如何解决收益问题？降成本，只是一个方面，如何解决长租公寓过去“增收不增利”的窘境，这才是租赁社区从方案落地为一个个项目，吸引企业入局意愿的关键。

前面讲的“降成本”、各环节标准化等方略做到位了，租赁社区前期经营的“爬坡期”就容易渡过了，成本被分担，规模效益就出来了。

相比长租公寓，租赁社区有一个重大的优势，就是房源户型多样化，能适应不同的需求。比如，首创繁星集体土地租赁项目有6500套租赁房源，包括公寓、社区商业和办公等组合式业态，33-92平方米不等的丰富产品线，服务于单身白领、家庭和养老服务等客群的全生命周期。

首创置业，繁星项目总鸟瞰图

另外，还可以给蓝领工人提供床位出租。比如，华舍公寓和筑梦居公寓提出“共享宿舍”的概念，即除了解决本企业需求，门店还可以承接多家企业的住宿需求，按照实际入住人数收费，从而灵活安排床位。产品多样化，不仅最大程度地增加房源数量，还能满足不同阶段的租赁需求。

比如，刚进入城市或大学毕业的单身、进入恋爱期的白领、结婚买房前的租住，都可以找到对应的产品。而且，对于大型企业集团，还能承接总部或兄弟公司或部门外派人员的租住问题，甚至还能解决集团统一培训的短期租住需求等，实现了短期出差和长期居住的复合功能。而且，租赁社区还可以对接政府或企业的人才住房需求，开辟多种渠道提高入住率。

这一问题的另一面，就是极大地降低了空置率和企业运营成本，将单位利润做到了最大化，实现园区企业人才和员工“引得进、住得好、留得下”。另外，租赁社区多位于城市郊区或新区，周边可依赖的交通、商业、娱乐、餐饮资源较少，给租赁人群的生活造成较大的不便性。

因此，除了租金差之外，租赁社区可挖掘的增值服务的潜力比较大。本质上，租赁社区既是租赁物业服务，也是居住生活服务业，还是资产管理和运营。从线下到线上、从招租到运营、从居住到生活、从物业到配套，租赁社区是个长链条、多维度和立体化的管理服务体系。

租赁社区综合运营服务，能形成核心服务能力；社区物业资产管理，能打造资产服务能力；社区居民生活消费服务，能形成客户端竞争力。再依托智能化的服务平台、政府在资金、用地、规划上的一揽子扶持，租赁社区将有望打通传统长租公寓的堵点，走向可持续发展的蓝海。

另外，对于外围新区、园区来说，通过租赁社区打造、基础设施构筑，将整个新区和园区的居住氛围培育起来了，从而实现了新区和园区“产城融合”的1.0阶段，即以租为主的阶段，这也为后续2.0阶段，即“租购并举”、商品房培育了客群、配套了基建，政府一定要算大账。

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同问。。。

银行冠华|如何研究银行的债券资产？

作者：邱冠华、袁梓芳、梁凤洁、郭昶皓

感谢：张慧（实习）

来源：国泰君安研究所银行组

具体参见2018年9月22日报告《债券配置分析框架：概念、方法与实战——基本面研究系列之四》

摘要

银行债券配置分析方法论，从财务报表出发，遵循“基本概念-分析框架-实战运用”的主线，分析银行表内债券投资，为投资者提供参考。

►概念基本功：

1、银行投资债券是安全性、流动性和盈利性的平衡。债券投资在表内资产中收益率仅次于（类）信贷，尤其是利率债具有安全性好、流动性佳和节税效应的优势，因此成为银行表内重点配置方向。

2、债券投资在银行资产负债表和利润表的具体体现。在资产负债表，表现为金融工具（I9影响详见正文）；在利润表，债券投资产生四大损益（利息收入、投资损益、减值损失和节税效应）和一个权益（潜在投资损益）。

►分析方法论：

1、配多少债？采用表内可用资金分析框架。由于银行配置债券相对贷款较为被动，因此以“（广义）可用资金=存款-准备金-贷款（+同业负债-同业资产）”考察银行表内债券配置需求。①央行下调准备金率会释放流动性，有利于银行增加债券配置；②贷款相对债券的超额收益（贷款收益率-国债到期收益率/75%-不良生成率），直接影响表内对贷款和债券资产配置的倾斜程度；③特殊政策的影响，如地方债置换和金融严监管。

2、配什么债？资本、收益与流动性的平衡。①盈利性，考虑到期收益率、信用成本、增值税、所得税的影响，**债券性价比高；②流动性，考量券种市场规模和可否质押，利率债流动性优于信用债；③资本占用，国债、政金债不占用资本，地方债为20%，利率债（国债、地方债、政金债）资本占用低、流动性好、节税效应强，是银行表内债券投资的首选。

►实战与应用：

1、债券占比：国有行最高。18H1债券投资占比从高到低为国有行、农商行、城商行和股份行，负债成本率越低，债券投资占比越高。

2、券种配置：利率债为主。18H1上市银行债券配置以利率债（国债、地方债、政金债）和金融债为主，金融债外的信用债占债券投资总额仅8.4%。

3、投资风格：配置性为主。银行债券配置性需求与到期收益率正相关，交易性需求为负相关。上市银行总体以配置性需求为主。

4、投资能力：银行间对比。以资金业务分部利润表的杜邦分析为工具，发现老16家上市银行中，建行和中行资金业务的综合盈利性（ROA）最强，宁波银行收益能力最强，但受管理费用拖累。

►风险提示

经济不确定性增强，警惕信用风险上升。

目录

1.   概念基本功

1.1. 银行为什么需要投资债券？

1.2. 债券投资在报表上的体现？

 1.2.1. 资产负债表：金融工具四个科目

 1.2.2. 利润表：产生四大损益一个权益

2.   分析方法论

2.1. 配多少债？银行表内可用资金分析框架

2.2. 配什么债？资本、收益与流动性的平衡

3.   实战与运用

3.1. 债券配比：国有行债券占比最高

3.2. 券种配置：利率债和金融债最多

3.3. 投资风格：配置为主、交易为辅

3.4. 投资能力：分部利润表杜邦分解

4.   风险提示

报告正文

债券投资是上市银行表内第二大资产，对银行的盈利能力有重要影响。又因为商业银行是债券市场的主要买方力量，是债券市场上举足轻重的投资者，且银行行为往往具有趋同性，因此研究商业银行债券投资行为不仅对理解商业银行的盈利能力有重要意义，而且能够对债券市场研判提供有益的帮助。

本篇报告分为三个部分：第一部分介绍银行投资债券的目的，并梳理债券投资在银行资产负债表的体现和对利润表的影响；第二部分提出银行债券投资需求的框架，从总量和结构两个层面进行研究；第三部分针对上市银行进行重点分析，对其债券配比、券种结构、投资风格和投资能力进行刻画。

1、概念基本功

1.1.银行为什么需要投资债券？

银行为实现“安全性、流动性和盈利性”的目标，需在资产和负债结构配置上做好功课。银行资产端主要分为四大类资产，即信贷资产、债券投资、同业资产和准备金。其中，债券投资正是平衡“安全性”、“流动性”和“盈利性”的重要抓手。

√ 安全性：银行表内投资债券，主要是配置国债、政策性金融债、地方债等利率债，违约可能性低，即“安全性”高。

√ 流动性：债券资产（尤其是利率债）是标准化资产，流动性强，能够快速、低成本地变现，比如债券资产可以作为质押物进行回购融资，也可以通过现券买卖进行资金融通，从而为银行的流动性管理带来便利。

√ 盈利性：正如我们的系列报告《信贷配置分析框架：概念、方法与实战——基本面研究系列之一》指出的，银行资产端收益率的大致排序为：信贷>债券>同业>准备金。一般来说，为了保证流动性，银行必须留存部分资金配置高流动性资产以应对信贷和结算需求；此外，由于资本金和流动性限制，信贷投放用不完资金，从而会导致闲置。债券投资是收益率仅次于信贷资产的生息资产，能够对闲置资金进行有效利用，创造收益。

1.2.债券投资在报表上的体现？

针对债券投资，投资者主要关心两点，一个是余额是多少，另一个是能够创造多少收益。为了进一步分析，我们需从财务报表出发，分别研究资产负债表和利润表的细项。

值得注意的是，2018年以来，10家上市银行率先使用IFRS9（后文简称“I9”）计量金融资产；2019年开始，所有上市银行都需要使用I9。由于I9实施后，债券投资的会计科目发生了变化，特此详细论述。

1.2.1.资产负债表：金融工具四个科目

广义的银行金融资产投资，既包括传统的债券投资，也包括基金（主要是货币基金和债券基金）、理财和资管计划投资等。

√ 债券：I9实施前，在四类金融工具中都有列示，“应收款项类投资”中的债券较少，其中国有行主要是处理不良包袱留下的特别国债、金融资产管理公司债券等。I9实施后，债券投资在三类金融工具中都有列示。

√ 基金：主要是货币基金和债券基金。由于穿透底层资产，银行表内基金投资仍为货币市场工具和债券，且流动性好、安全性高，因此属于“类债券”资产。与债券类似，I9前基金投资主要列示于前三类金融工具，I9后主要列示于“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”（后文简称“FVPL”）。

√ 理财资管：包括理财、资管计划、资产支持证券等，I9实施前主要列示于“应收款项类投资”，I9实施后符合现金流测试的进入“以摊余成本计量的金融资产”（后文简称“AMC”）和“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产”（后文简称“FVOCI”），不能通过测试的则进入FVPL。

由于资管计划等多投向类信贷资产，在《信贷配置分析框架：概念、方法与实战——基本面研究系列之一》已经进行分析，本篇报告不再赘述。下文将集中于对银行表内债券、基金配置行为的分析。

银行对债券是“配置”需求为主，还是“交易”需求为主，可以从金融资产的科目划分中一窥究竟。

√ I9实施前，银行如果多配“交易性金融资产”和“可供出售金融资产”，就说明更看重当期的资本利得（进入损益表或者权益）；而如果多配“持有至到期投资”，则说明更看重配置债券获得的利息收入。

√ I9实施后，由于科目的划分考虑了能否通过现金流测试这一点，部分不符合要求的结构化主体被迫进入了FVPL，但实际上这部分资产的主要目的仍然是收取利息收入，因此会对分析造成干扰。可行的方法是将SPV的细项分别从各类金融工具中扣除，以获取不含SPV的金融工具分类，再判断银行的债券投资风格。

进一步地，投资者可以通过对财报的分解获取银行债券投资的券种分布。银行债券投资的券种分类一般会在中报和年报的金融工具财务报表附注中披露，部分银行会在“经营情况讨论与分析”中披露券种的汇总信息。以建设银行为例：

从财务报表附注看，建设银行18H1“以摊余成本计量的金融资产”的债券构成以**债券（即国债）为主，其次是政策性银行债券。如果对三大类金融工具的债券资产进行加总，或者从“经营情况分析和讨论”的汇总数据可以看到，建设银行整体债券投资仍然是以国债（71.4%）和政金债（15.7%）为主。

但以上方法对数据统计有较高要求，若银行不披露债券汇总信息，则需要将财报附注的细项逐个加总。为简便起见，亦可使用近似方法。即：

债券投资≈AMC+FVOCI+FVPL-SPV。SPV为银行持有的信托计划、资管计划、基金投资、理财产品、ABS等，财报上体现为银行持有的“未纳入合并范围的结构化主体”。

注意此种方法可能存在误差：①SPV内的ABS被扣除；②纳入合并报表范围的SPV投资的非债券资产难以分离出来。

1.2.2.利润表：产生四大损益一个权益

银行证券投资的综合收益可以分为五部分，分别为四大损益（利息收入、投资损益、减值损失和节税效应）和一个权益（潜在投资损益）。其中：

√ 利息收入：影响当期损益。债权类可供出售金融资产、持有至到期投资和应收款项类投资（I9后：FVOCI和AMC）按摊余成本计量，利息收入按实际利率计算。

FVPL各家银行的计入利息收入的口径有所不同。I9前，有些银行将FVPL的利息收入计入“利息收入”科目，而有些银行计入“投资收益”科目。I9后，一般FVPL的利息收入都计入“投资收益”。

√ 投资损益：影响当期损益，包括FVPL的账面浮盈浮亏（“公允价值变动损益”）和各类金融工具买卖产生的资本利得（进入“投资收益”）。

√ 减值损失：影响当期利润，来自于FVPL以外的金融工具，其中应收款项类投资（I9后：FVOCI和AMC）为主要部分。

√ 节税效应：由于国债、地方债利息收入免征所得税、增值税，金融机构投资金融债利息收入免征增值税，因此债券投资具有较强的节税效应，能够带来额外收益。

√ 潜在投资损益：仍未体现在“净利润”中，但影响权益。潜在投资损益主要来自于可供出售金融资产（I9后：FVOCI）的账面浮盈浮亏，进入“其他综合收益”。尽管目前仍未体现在“净利润”中，但如果银行处置相应资产，则其损益仍将影响当期利润。

2、分析方法论

投资者关心的核心问题是银行表内资金多少配债券？配什么债券？本报告从总量和结构两个角度，建立银行债券投资需求的分析框架。

2.1.配多少债？银行表内可用资金分析框架

传统银行在资产配置上，主要是“以存定贷”的策略，即根据负债的情况配置资产。由于存款准备金的限制和流动性管理的需要，银行贷款规模往往小于存款规模，剩余资金多数用于配置债券和同业资产。因此：在传统银行资负安排的思路下，银行配置债券的可用资金为：可用资金=存款-存款准备金（法定+超额）-贷款。

而中小银行在创新性上动力较强，流动性宽裕的背景下“以贷定存”的模式颇为流行，即根据资产投放需求安排负债，因此还要额外考虑主动负债。这种情况下，银行配置债券的广义可用资金=存款-存款准备金（法定+超额）-贷款+同业负债-同业资产。

四大行是传统银行的代表，可以观察到2010年以来其债券投资占比与可用资金占比趋势相近，截至2018年7月四大行债券投资占资金运用约23.2%；而中小型银行“债券投资/资金运用”则与广义可用资金趋势更相近；截至2018年7月，中小型银行债券投资占资金运用约15.5%。

但值得注意的是，尽管趋势上相近，但广义可用资金并不会全部转化为债券投资。这表现为债券投资占比的波动远小于“广义可用资金/资金运用”的波动，主要是相当一部分还会投向非标等类信贷资产。

√ 存款准备金率：下调准备金率有利于银行增加债券配置。央行调整央行准备金率不仅会直接释放银行“冻结”在法定准备金账户的资金，而且通常对应宽松的货币政策，使得银行主动负债的成本也下降，资金的可获得性上升。

√ 贷款挤出效应：贷款的配置会“挤出”对债券的配置。银行新增资产选择信贷或是债券，主要取决于两大类资产的性价比。以“贷款利率-国债到期收益率/75%-不良生成率”衡量所得税和风险调整后的贷款超额收益（流动性和资本占用的溢价）。发现银行资产端向贷款倾斜程度与贷款相对债券的超额收益正相关。

√ 特殊政策因素：政策导向也会影响银行的债券配置行为。

如地方债置换，将银行存量的地方**贷款转化为地方债，减少了表面上的信贷供给，而增加了银行的债券配置。2015H2-2016H1，地方债置换挤占了银行大部分表内债券额度，并且也带动新增债券投资占比提升，延缓信贷资产占比提升的时点（信贷相对于债券的超额收益已经在15H2见底，16H1回升）。

如金融严监管，导致银行纷纷压缩非标资产，回归信贷本源。2017年严监管下，货币市场利率走高，信贷资产相对国债的超额收益率见顶下滑，17H2经济复苏也接近尾声。若按照“性价比”来配置，债券配比应该增加；但严监管下，银行压缩非标资产，加速回归信贷，导致了信贷资源倾斜程度与“性价比”趋势的背离。

2.2.配什么债？资本、收益与流动性的平衡

银行表内配置债券，需要综合考虑资本占用、盈利性和流动性，锁定“性价比”最高的品种。从大类上来看，利率债资本占用低、流动性好、节税效应强，是银行表内债券投资的首选。

√ 资本占用：利率债的资本占用较低，国债、政金债的风险权重都为0，地方债按20%计提风险资本，商业银行普通债券风险权重为20%-25%（按期限），而信用债与普通企业贷款风险权重类似，因此银行表内配置信用债的动力不足。

√ 盈利性：由于银行配置债券主要是持有至到期，交易性的因素影响较小，以配置需求为主。配置债券的综合收益≈债券到期收益率-信用成本-运营成本-所得税。各券种之间的差异主要体现在收益率、信用成本和税率上。具体差异见下表。

√ 流动性：主要看单个券种的市场规模以及是否可以作为质押的担保品。比如单个信用债的规模较小，对于银行来说持有信用债的流动性风险就相对国债、政金债等要高。信用等级较低的信用债也无法作为担保品进行质押融资或是折算比例低，因此流动性较差。

有趣的是，由于税率的差异，银行可以通过调整券种结构来达到美化指标的目的。比如多投商业银行债券，由于其税前收益率往往高于国债，可以提升净息差指标，但税后的收益其实并不如国债和地方债。

3、实战与运用

3.1.债券配比：国有行债券占比最高

银行表内投资主要为两大类，一类是以债券投资为主的普通投资，另一类是SPV。分解后可以发现：上市银行中，债券投资占比从高到低为：国有行>农商行>城商行>股份行；SPV投资占比从高到低为：城商行>股份行>农商行>国有行。

√ 国有行：债券投资占比高，SPV占比极低。国有行是传统银行的代表，存贷业务为主，负债成本最低，因此债券投资业务的盈利性较强，不需要冒着监管风险做SPV业务。

√ 股份行：债券投资少，但SPV投资较多。股份行债券投资较少主要原因是负债端成本较高，迫使股份行少配债券而多配收益较高的SPV。

√ 城商行：SPV投资占比最高，债券投资不少。背后深层次的因素是城商行的信贷约束最强，尽管有信贷投放的意愿，但往往受到信贷额度和地域的限制，因此两项投资占比都较高。

√ 农商行：债券投资占比高，同时有少量SPV投资。主要是农商行的经营较为传统，与国有行一样以存贷业务为主，负债成本相对较低，债券投资占比较高也能够盈利。

分析债券配置占比差异的原因，主要归结于银行负债端成本的差异。从2018H1来看，上市银行负债成本率越高，“债券投资/总资产”就越低。负债端成本越高，越会压缩债券投资的盈利空间，银行会转向收益性更好的信贷和类信贷资产。

3.2.券种配置：利率债和金融债最多

从券种配置来看，上市银行表内债券以利率债（国债、地方债、政金债）和金融债为主，除金融债以外的信用债占比很小（约为债券投资的8.4%）。就各类债券占比来看，2018H1上市银行债券投资呈以下特征：

√ 利率债占比：国有行>股份行>城商行≈农商行；

√ 金融债占比：城商行>农商行>股份行>国有行；

√ 企业债占比：农商行>股份行>国有行>城商行。

中小银行多配金融债和企业债的原因，一方面归结于负债端成本较高，需要以较高收益的券种来匹配；另一方面，上市银行处于市值管理的需要，由于投资者尤为关注净息差等重要指标，上市银行有动力配置税前较高收益的债券。

3.3.投资风格：配置为主、交易为辅

银行表内“持有至到期投资”（I9实施后“以摊余成本计量的金融资产”）占总金融投资比重越高，说明银行债券投资的配置性特征越强；而“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”和“可供出售金融资产”占比越高，说明银行交易性需求越强，后者（“可供”）可以在债券价格下跌时作为平滑利润的科目。

首先，从时间序列上看，银行配置性需求（表现为持有至到期投资占债券投资同比增量比重）与债券到期收益率同向变动，推测为银行两种行为模型的反映：①债券投资的“越跌越买”；②报表科目的分类，即为避免债券价格下跌而将投资转移至“持有至到期投资”；而交易性需求（表现为可供出售金融资产占增量比重）则为反向变化。

让人惊讶的是，FVPL占债券投资增量比重与债券到期收益率同向变动，推测与长短期债券的配置变化有关。观察上市银行金融投资的期限结构，发现FVPL中短期债券占比明显高于可供出售金融资产和持有至到期投资。因此，交易性金融资产的变动往往能够部分反映债券投资长短期结构的变动。

在利率上行时，长短期国债的期限利差会缩窄,短期债券是防御性的品种，多配短期债券，表现为交易性金融资产占比上升；利率下行时，长短期国债利差会扩大，短期债券的性价比下降，少配短期债券，从而表现为交易性金融资产占比下降。

其次，从横向比较来看，不同类型上市银行的债券投资风格有明显差别。由于国有行的体量较大，其配置偏好更强导致上市银行整体债券投资也以配置性需求为主。

√ 国有行：债券投资主要是配置性需求，持有至到期投资为主，2017年底占金融投资余额约60%。

√ 股份行：配置与交易的结构较为均衡，持有至到期投资与可供出售金融资产占比接近。

√ 城商行：债券投资主要是交易性需求，FVPL和可供出售金融资产为主，2017年底占比合计约62%。

√ 农商行：偏向交易性，以可供出售金融资产为主，FVPL占比极低。原因可能是农商行的交易能力较弱，因此偏向于将债券分类于可供出售金融资产，以平滑利润波动。

3.4.投资能力：分部利润表杜邦分解

正如本报告第一部分所述，银行投资债券的综合收益来源于五个部分：①利息收入，②投资损益，③资产减值损失，④节税效应，⑤潜在投资损益。

为衡量不同银行的债券投资能力，①-③可以对银行分部利润表的“资金业务”进行杜邦分析，衡量金融资产的平均盈利能力。节税效应可以用“所得税”细项中的“免税收入的影响”来衡量；而潜在投资损益可以用利润表中“其他综合收益”近似。

注：此种方法的弊端在于各大上市银行对于资金业务的定义可能存在不一致，从而导致可比性下降的情况。

从2017年上市银行分部利润表来看，以杜邦分析为工具分析老16家上市银行的债券投资能力。

√ ROA：衡量债券投资综合盈利能力（不含其他综合收益）。建设银行和中国银行为第一梯队，宁波银行、民生银行、南京银行等为第二梯队，北京银行、农业银行、中信银行等为第三梯队。

√ 创收能力：以利息净收入、其他非息收入和所得税的总和来衡量银行债券投资的创收能力。宁波银行遥遥领先，中国银行、南京银行等其次。

√ 营业成本：以税金、业务及管理费和资产减值损失的总和来衡量。宁波银行的管理费过高，拖累了整体盈利性；建设银行、中信银行等在此方面则有优势。

√ 潜在损益：以其他综合收益衡量，民生银行等潜在投资损益较低。但投资能力的考量还需结合可供出售金融资产占金融投资比重。若一家银行可供出售金融资产占比较高的同时，潜在投资损益较少，说明其投资能力较强。

4、风险提示

年初以来企业偿债能力边际下降，债券市场信用风险事件频发，警惕信用风险的爆发与传染。

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电脑无法识别建行网银盾怎么办

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